Wish.com und AO.com im Heinemann Spezial

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Kassenzone-Spezial mit ^{Florian Heinemann}, Kassenzone-Stammgast von Project A Ventures

Über ein Jahr ist es her, dass Alex Florian Heinemann von Project-A-Ventures als Kassenzone-Kommentator „unter Vertrag“ nahm. Seitdem ordnet er mit Alex in regelmäßig-unregelmäßigen Abständen das Marktgeschehen generell und insbesondere die Aussichten für einzelne Unternehmen ein – immer aus seiner fachmännischen Sicht als Investor (Achtung: keine Anlageberatung!). In diesem dritten Heinemann-Spezial des Jahres 2021 küren die beiden einen (eher unscheinbaren) Top und einen (sehr öffentlichkeitswirksamen) Flop. Top aus ihrer Sicht ist AO.com, dessen Geschäft zwar langweilig, dafür aber grundsolide ist. Flop für Alex und Florian ist nach wie vor Wish.com, dessen Zahlen vom 8. März sie hier unter die Lupe nehmen.

„Wish? Wo soll denn da die Perspektive sein?“

2:00

Alex: Was ist seit dem letzten gemeinsamen Podcast für gut einem Monat in der Welt von Florian Heinemann so passiert?

Florian: Was ist denn so passiert…? Joa, wir haben zwei frühphasige Investments gemacht, zu denen ich erst zu gegebener Zeit mehr werde sagen können. Sonst: Die Stimmung erhellt sich weiterhin.

Alex: Solange die Zentralbanken überall zu Nullzinsen Geld drucken, läuft‘s!

Florian: Deswegen! Also bin ich weiterhin verhalten optimistisch.

Alex: Gilt dein Optimismus noch für SPACs? Würden wir so eines gründen, um hoffnungsvolle junge Firmen wie zum Beispiel Spryker schneller an die Börse zu bringen?

Florian: Grundsätzlich ja. Wie im letzten Podcast aufgeführt, finde ich an den Instrumenten an sich gar nichts ehrenrühriges. Allerdings hat sich die allgemeine Einstellung SPACs gegenüber etwas verschlechtert – so nehme ich das zumindest wahr.

Alex: „Verschlechtert“ ist gut!

Florian: Unsere Intuition, dass wir da ein bisschen spät dran waren, war also vermutlich richtig. Das Problem ist nach wie vor eben, dass es zu viele SPACs auf der Suche nach zu wenig guten börsenfähigen Objekten gibt. Viele gute Firmen werden sich aber weiterhin eher für direct listing oder einen ganz normalen Börsengang entscheiden. Aber wie gesagt: Ein SPAC an sich hat gewisse Vorteile.

11:15

Alex: Was man immer wieder sieht: Der Börsenwert eines Unternehmens hat oft nur noch entfernt etwas mit guten Zahlen zu tun. Nehmen wir zum Beispiel Wish.com. Über das Unternehmen haben wir vor rund vier Monaten angefangen zu sprechen, noch bevor es an die Börse ging. Im Nachgang schrieb ich dann einen Beitrag geschrieben mit der Überschrift: „Wish.com IPO-Prospekt – viel gewollt, wenig erreicht“. Kostprobe: „Im kürzlich erschienenen Podcast mit Florian Heinemann haben wir uns das Börsenprospekt von Wish.com vorgenommen und leider kaum erfreuliche Daten zu sehen bekommen. Ich will jetzt nicht sagen, dass Alles schlecht ist, aber im Grunde genommen ist ALLES schlecht.“

Und doch war der Börsengang trotz unseres Podcasts sehr erfolgreich! Offensichtlich folgte uns der Markt da noch nicht – jetzt dafür doch. Wish hat nämlich eine herbe Abwertung erfahren. Als wir unseren letzten Podcast aufgenommen haben, lag Wish noch über dem Ausgabekurs von rund 20$. Mittlerweile zum Aufnahmezeitpunkt ist die Aktie nur noch 12$ wert – also 12 Dollar zu viel aus meiner Sicht! Denn wir waren sehr kritisch: Kunden bleiben der Plattform nicht treu, die Marge ist viel zu gering und es gab nicht einmal eine Aussicht auf einen Pfad in die Profitabilität.

Aussichtlos, also. Nun sind am 8. März Zahlen gekommen. Wollen wir nicht reinschauen und nachsehen, ob sich vielleicht doch noch etwas zum Guten geändert hat?

Florian: Erst einmal: Im Vergleich zum Kurshöhepunkt hat Wish in letzter Zeit zwei Drittel des Börsenwertes verloren – und dümpelt trotz der Quartalszahlen weiter auf diesem niedrigen Niveau. Und: Das kann ich nach Sicht der Zahlen nachvollziehen! So weit wie du würde ich vermutlich nicht gehen: Ob die 12$ wirklich ganze 12$ zu viel sind, sei dahingestellt. Aber wenn wir 2020 insgesamt anschauen: 34% top-line-Wachstum bei revenue – im Pandemiejahr höchstens okay.

Was Wish immer draufhatte: Nutzer zu begeistern, die dann auch stöbern. Das äußert sich in eine gemessen am Umsatz wahnsinnig hohe Zahl an active user in der App – deutlich über 100 Millionen, um 90% hochgegangen. Allerdings hatten die Leute letztes Jahr so viel Zeit, dass ich eher erwartet hätte, dass Wish stärker wächst. Dann ist die Bruttomarge zwar stärker gestiegen (62% in Q4) und die Einnahmen mitl (38%). Aber dann guckt man auf die Profitabilität und das EBITDA – also: auf den Verlust. Und dieser net loss sieht schlimm aus. Selbst wenn man bedenkt, dass hier stock-based compensations zu Buche schlugen und die rausrechnet, hat man immer noch eine deutliche Verschlechterung.

Ein Kritikpunkt an Wish war die geringe retention – nämlich, dass sie es nicht schaffen, aus gelegentlichen Nutzern Gewohnheitskäufer zu machen. Ein Thema dabei ist die schlechte User-Experience. Es dauert zum Beispiel oft zu lange, bis die Sachen kommen; oft sind sie bei Lieferung in schlechtem Zustand; Retouren sind schwierig. Um diese Probleme anzugehen, hat Wish stark in eine eigene Logistik investiert. Das hat das Nutzererlebnis wohl verbessert – und ordentlich Geld gekostet.

Ein weiterer Kritikpunkt war die geringe Marketingeffizienz. Sie ist nun nicht bessern, sondern schlechter geworden. Und so fragt man sich schon: Wenn eine Firma in der Größe und mit dem ganzen Corona-Rückenwind so wenig stark wächst – und wenn dieses vergleichsweise unspektakuläre Wachstum auch noch mit hohen Marketingausgaben erkauft wurde, wo soll denn da die Perspektive sein?

18:45

Alex: Ich finde die Argumentation von Wish, das Unternehmen sei ein sicheres Investment, weil E-Commerce insgesamt wächst und Wish eben einen Teil vom Kuchen hat, arg generisch: „Wish Investment Highlights… strong data-science advantage, cost-effective user acquistiion, focus on high lifetime-value customers“. Ist aber nicht der Fall! Sehen wir ja in den Daten. Umgekehrt: Die Daten zeigen, dass sie nicht in der Lage sind, die eigenen Marktthesen auch nur ansatzweise zu beweisen. Und das, obwohl sie sehr viel Geld eingesammelt und ausgegeben haben.

So fühle ich mich sehr bestätigt in den Aussagen aus unseren ersten Podcast. Aber sie sind immer noch bei einer Marktkapitalisierung von 7 Milliarden Dollar – mit weiterhin hohen Verlusten! Dagegen scheint mir sogar eine Plattform wie Coinbase, die in diesem Jahr wahrscheinlich 4-5 Milliarden erlösen wird, stark wächst und deswegen mit 60 oder 100 Milliarden bewertet wird, total billig.

Noch einmal an dieser Stelle: keine Anlageberatung!

Mit Jochen Krisch habe ich im Crossover-Podcast darüber gesprochen und er sieht schon noch Chancen. Ich müsste mir da aber meine rosa-röteste Brille aufsetzen, um da… Nee, da habe ich keine Hoffnung. Corona hätte das Jahr sein müssen für Wish. Aber wie die Zahlen zeigen: Noch nicht mal Corona hat geholfen.

Florian: In der Präsentation reden sie vom „value-conscious consumer“…

Alex: Also: vom klassischen Deutschen!

Florian: … mit weniger als 75.000$ Haushaltseinkommen als Zielsegment. Dieser Idee kann ich schon was abgewinnen – selbst wenn es eine sehr US-zentrische Sicht darstellt, das Haushaltseinkommen für die Unterschicht so hoch zu setzen! Damit wäre man in Deutschland schon gute Mittelschicht. Aber die „Primark-Vision“ online? Warum nicht. Zu klärende Fragen: Rechnen sich da die Logistik-Kosten? Wish‘ Antwort: Sie haben angefangen, US-Merchants zu listen. Ursprünglich lag der Fokus sehr stark darauf, Waren direkt aus Asien nach USA und Europa zu exportieren – mit allen verbundenen Problemen! Transportrisiko, Änderung in der Kostenstruktur: Über den Weltpostvertrag hatten wir ja auch gesprochen. Wenn sie aber mehr aus USA listen, dürfte sich die User Experience verbessern, weil die Ware schneller ankommt. Da bleibt es abzuwarten, was hier der Effekt ist. Gibt es genug US-Merchants, um die Zielgruppe vernünftig zu bedienen?

Und was nach wie vor spannend ist: Sie haben wahnsinnig viele Nutzer! Über 105 Millionen monthly active users: Das ist schon beeindruckend! Da gehen die ersten Marken drauf und listen sich für den direkten Verkauf an den Konsumenten. Vielleicht gelingt es Wish also doch noch, diese hohe Reichweite besser zu kanalisieren? Derzeit wirkt es so: Die value-conscious consumers haben sie schon, aber noch nicht die richtigen Produkte für sie.

Aber da bin ich immer einen Ticken optimistisch – und weitaus weniger drastisch in meinen Urteilen – als du es bist.

29:00

Alex: Ich habe ein anderes Unternehmen, dass ich heute mit dir besprechen möchte – und zwar den vertikal integrierten Weiße-Waren-Händler aus UK AO.com. Den habe ich nämlich jetzt selber bei einem Spülmaschinenwechsel ausprobiert.

Nun, spule ich mal zehn Jahre zurück, so gab es wenig Hoffnung für vertikalisierte Online-Händler in der Nische. Gerade der Markt für weiße Ware ist zum Beispiel in DACH bereits seit einigen Jahren für Otto ein riesiges Feld. Für einen darauf spezialisierten Online-Händler hätte es bis vor kurzem nicht sonderlich rosig ausgesehen.

AO.com expandiert aber nach Europa und ist im letzten vollen Geschäftsjahr 62% gewachsen! Umsatz: 1,6 Milliarden. Das entnehme ich den frischen Zahlen vom 16. April. In Deutschland sind vor drei-vier Jahren eingestiegen und geben sich guter Dinge, dieses Jahr operativ positiv im hiesigen Markt abzuschließen.

Da frage ich mich: Wie konnte das sein, dass so ein Anbieter erstens: überhaupt entsteht und dann zweitens: nicht nur in UK, sondern auch in Deutschland floriert, während MediaMarkt es in dem Geschäft nicht geschafft hat. Ich meine: AO muss auch online Kunden akquirieren, arbeitet mit denselben Einkaufsmargen (verkaufen sie doch auch Miele, Samsung und Gorenje). Woran liegt das deiner Meinung nach? Macht das AO besonders gut oder ist der Markt jetzt mittlerweile anders?

Florian: Das Kundenbewusstsein für das Segment weiße Ware online ist schon über die Jahre deutlich gestiegen. Die Kunden haben gemerkt, dass das ganz schön ist, den Kühlschrank online zu kaufen, sich bequem nach Hause liefern und einbauen zu lassen. Die haben nicht das Gefühl, unbedingt zum örtlichen Fachhändler zu müssen. Insofern ist die Marktdynamik hier jetzt gegeben.

Alex: Wo hast du deine letzten Waschmaschinen und Kühlschränke gekauft?

Florian: In der Tat habe ich die letzte Waschmaschine auch bei AO gekauft.

Alex: Warum?

Florian: Weil die bei Idealo unter den mir bekannten, seriös erscheinenden Anbietern für das Modell, das ich gerne haben wollte, den günstigsten Preis anboten.

35:00

Alex: AO berichtet sogar monatlich über die Profitabilität der einzelnen Märkte. In Deutschland verbrennen sie zwar derzeit knapp eine Million im Monat, der Trend geht aber ganz klar nach oben. Es scheint also Skaleneffekte zu geben. Zitat: „Profitability in Germany: When, not if.“

Sie sind allerdings noch nicht in allzu vielen Märkten präsent. Bei ihrem Vertikalisierungsansatz – eigene Lieferflotte, festangestellte Monteure usw. – geht das auch nicht so schnell. Ich muss auch sagen: Sie machen das einfach gut. Es ist kein Hexenwerk, nur solides Handwerk. Die Monteure wussten wer ich bin, was ich gekauft hatte, wie ich die Lieferung haben wollte. Die Lieferungsprognose wurde auch eingehalten. Es gab einfach wenig Grund, sich zu beschweren.

Das steht in krassem Kontrast zu einem Kauferlebnis, das ich im Rahmen des Kassenzone-Weihnachtsgewinnspiel gemacht habe. Ein Hörer hat einen smarten Speaker von Apple gewonnen, den ich Dezember bei Otto bestellt habe. Mittlerweile habe ich 12 E-Mails von Otto bekommen, dass das nicht lieferbar sei usw. Das ist eine customer experience, die man einfach nicht haben will. Da habe ich das Gefühl, dass das bei AO alles sehr smart und clever gelöst ist. Würde MediaMarkt das eins-zu-eins kopieren, hätten sie dann deiner Meinung nach eine Chance?

Florian: Ich denke schon, ja. Die Marke ist weiterhin in Deutschland stark. Sie hätten eine Chance. Wenn sie in der Lage wären, es wie AO hinzukriegen… Natürlich bringt das Zusammenspiel zwischen MediaMarkt stationär und online dann aber eine andere Komplexität rein – Stichwort Click-&-Collect. Insofern bin ich mir nicht sicher, ob das alles so für MediaMarkt replizierbar wäre. Aber sie haben ja andererseits sicherlich keine schlechteren Einkaufskonditionen als AO und sicherlich keine schlechtere Markenbekanntheit.

38:10

Alex: Also sehen wir eben ein relativ triviales Handelsmodell, aber eins, das deutlich besser umgesetzt wird. Noch einmal aus den AO-Materialien zitiert: „best price… widest range… convenient delivery carried out with a smile“. Das gab es auch alles bei mir so! Verglichen mit den Zweimannteams, die Hermes bei größeren Bestellungen losschickt – zwar nicht unfreundlich, aber immer gehetzt usw. 

Ist eigentlich eine positive Botschaft: Ab einer gewissen Skala (die Umsatzmilliarde), lassen es Skaleneffekte zu, auch mit Handelsmodelle richtig Geld zu verdienen. Und AO hat noch einen riesigen Markt vor sich voll mit Leuten, die das noch nicht kennen… Die Nische ist groß genug. Das ist für mich ein Thomann-ähnlicher Fall – aber mit einer stinklangweiligen Commodity-Ware ohne hohes emotionales Engagement.

Florian: Thomann hat es vermutlich leichter in Bezug auf die Wiederkaufneigung. Musik ist ja ein Berufs- und Hobbyfeld mit einer Reihe von natürlichen Kaufanlässen. Also zeigt AO eindrucksvoll, dass man mit einer guten execution auch in solche Märkte reingehen kann. Es ist wie damals mit AboutYou: „Wahnsinn, dass sie gegen Zalando antreten!“ hat man damals gesagt. Ja, Zalando war – und ist noch – deutlich größer, aber AboutYou wird wohl in absehbarer Zeit erfolgreich an die Börse gebracht werden können. Der Versuch kann sich also lohnen – auch mit stark kommodifizierten Warenkategorien.

44:20

Alex: Worauf freust du dich in den kommenden Monaten Florian? Ich meine: geschäftlich.

Florian: Wir fangen an, Geld für unseren nächsten Fonds einzusammeln. Das geh so langsam los.

Alex: Der wievielte?

Florian: Project-A 4.

Alex: Nicht mehr ein Zehnmillionending, wahr? Müsst ihr das nicht sogar – ganz im Gegenteil – nach oben begrenzen?

Florian: Das werden wir sehen! Beim letzten Mal schon mussten wir ein bisschen aussortieren, aber nicht so viel. Dieses Mal wird das anders aussehend. Mit zunehmender Marktpräsenz und entsprechendem track record – Wir sind seit neun Jahren unterwegs und mit allen drei Fonds konsistent unterwegs – wird es deutlich leichter, vor allem von institutionellen Investoren Gelder einzuwerben.