Rocket Internet: Proven Winners vs. Reality

Frosch auf RaketeRocket Internet geht an die Börse.
Wow, das Jahr 2014 wird uns in Sachen E-Commerce Börsengänge noch lange in Erinnerung bleiben. Am Wochenende hatte ich nun auch endlich mal Zeit, das Börsenprospekt zu lesen und hatte gehofft, dass es bereits ein paar aufschlussreiche Artikel in der Wirtschaftspresse zum Prospekt gibt – immerhin hat schon deutlich weniger zu rührigen Hau-auf-den-Oli-Geschichten in einschlägigen Magazinen gereicht. In diesem Punkt wurde ich leider erheblich enttäuscht. Nirgendwo werden die offensichtlichen Fragen beantwortet. Wie seriös ist das Angebot? Was steckt hinter den einzelnen Unternehmen? Wo liegen die Risiken? Wie stark weichen die Zahlen von den Aussagen in der Vergangenheit ab? Wie erklärt sich die Bewertung?

Außer der sehr offenen Aussage von Jochen Krisch, dass das Prospekt realsatirische Züge hätte und den spitzen Kommentaren von Olaf Kolbrück steht der interessierte Marktbeobachter alleine da. Warum nur? Alleine die komischen Aussagen auf der Pressekonferenz und das wirklich selbstironische PR Video von Rocket (we help the world) bieten doch Raum für dutzende Artikel. Die für mich wichtigste Frage ist: In was genau investiert man bei Rocket? Sind es die Firmenanteile der „proven winners“ oder ist es die Rocket Internet „Fabrik“. Wenn es tatsächlich die größeren Beteiligungen sind, dann erinnert das ein wenig an Investitionen in Kredite mit hohem Ausfallrisiko. Strukturell sicherlich kaum vergleichbar mit Credit Default Swaps, aber mindestens so schwer zu bewerten. Wenn es die Muttergesellschaft Rocket ist, dann stellt sich mir die Frage, ob sich das Geschäft in Zukunft verändert, weil das System ja von einem permanenten Mittelzufluss gelebt hat. Ist das Modell so an der Börse überhaupt weiter haltbar? Sind damit die Bewertungsaufschläge für zukünftige Börsengänge der „proven winners“ abzuschreiben? Die Zalando Story ist doch dann nicht wiederholbar, oder doch?

Exakte Daten: Fehlanzeige

Lesenswert dazu sind die Gedanken von Netzökonom Holger Schmidt, der die schwammigen Aussagen des Managementteams dokumentiert hat. Alleine darin lassen sich schon diverse Brüche ich der Argumentation erkennen.

Auf der Börsen-PK erklärten Oliver Samwer, Johannes Bruder (COO), Peter Kimpel (CFO) und Ex-CEO Alexander Kudlich eine Stunde lang das System von Rocket Internet, Firmen am Fließband zu gründen und in Rekordtempo groß zu machen. Nie wurde mit absoluten Umsatzzahlen hantiert; vieles blieb nebulös. Exakte Daten veröffentlicht Rocket Internet nur zu den größeren Unternehmen (“Proven Winners”), die dann auch noch zu Gruppen zusammengefasst werden. Zu den kleineren Firmen werden keine Finanzdaten veröffentlicht, was Rocket Internet zu einer Blackbox macht. Die Notierung einer Firma mit der Bewertung eines Dax-Konzerns im Entry-Standard verstärkt den Eindruck, dass sich Rocket zumindest noch ein gutes Jahr nicht so genau in die Karten schauen lassen will, aber jetzt schon das Geld braucht, um das weitere Wachstum zu finanzieren

Martin Hock versucht, in der FAZ zu erkunden, wie die Bewertung von Rocket Internet zu erklären ist und findet keine befriedigende Antwort:

Letztlich hängt der Erfolg von Rocket Internet also am Wert dieser Beteiligungen. Diesen gibt die Holding derzeit mit 2,6 Milliarden Euro an. Abgeleitet wird er wiederum aus den Eigenkapitalfinanzierungen und den seinerzeit von dritten Investoren bezahlten Anteilspreisen. Rocket Internet weist darauf hin, dass dieser Wert nicht unbedingt den vergangenen, gegenwärtigen oder zukünftigen fairen Wert reflektiere. Potentielle Aktienanleger sollten sich nicht übermäßig auf diese Wertansätze verlassen. Das ist recht unbefriedigend.

Darüber hinaus wird es mit Analysen schon sehr knapp. Die großen Plattformen wie Forbes, WSJ, Reuters & NYT belassen es bei oberflächlichen Kommentaren und seriöse Magazine wie die Süddeutsche trauen sich sogar, solche Dinge zu schreiben:

Rocket Internet wurde 2007 gegründet. Das Unternehmen fördert Internet-Start-ups und ist unter anderem am Modeversand Zalando und dem Online-Möbelhändler Westwing beteiligt. Mehr als 50 Rocket-Firmen sind in mehr als 200 Staaten aktiv und im Schnitt gerade mal zwei Jahre alt.

Zalando, aha. Da sage ich mal nichts zu. Schauen wir uns doch erst einmal an, was Rocket selbst zur Strategie und den Risiken sagt. Danach versuche ich, hinter das Geheimnis der „proven Winners“ zu kommen.

Strategie: Größer und besser nach dem Prinzip Hoffnung

Gemäß dem Börsenprospekt baut Rocket seine Strategie auf die folgenden Trends auf. Die Strategie selbst dürfte den Lesern hier bekannt sein: „Die Emittentin strebt danach, die größte Internetplattform der Welt außerhalb der USA und Chinas zu werden.“

  • #1 Die Smartphone-Durchdringung wird allgegenwärtig werden und dadurch die Verbreitung von internetbasierten Geschäftsmodellen weiter erheblich beschleunigen. Der Anteil an Smartphone-Nutzern soll in unseren Fokusregionen bis 2018 um 21 % steigen, im Vergleich dazu wird in den USA und in China mit einem Anstieg von 10 % gerechnet.
  • #2 Die Bevölkerung in vielen unserer Märkte ist jünger als in den USA, was unserer Ansicht nach das Potential für internetbasierte Geschäftsmodelle steigern wird. Der Anteil an Menschen an der Gesamtbevölkerung, die 65 Jahre und älter sind, liegt beispielsweise in Indien bei nur 5 % und in Mexiko bei 7 %, wohingegen der Anteil in den USA bei 13 % liegt. Wir sind der Meinung, dass ein höherer Anteil an jüngeren Menschen mit einem höheren Anteil an Smartphone-Nutzern korrespondiert, die mit digitalen Technologien aufgewachsen sind.
  • #3 Weiterhin wird mit einem starken Wachstum der Mittelschicht in vielen unserer Schwellenländer gerechnet. Zum Beispiel wird erwartet, dass die Mittelschicht in Indonesien zwischen 2006 und 2022 von 1 % auf 16 % der Gesamtbevölkerung anwachsen wird. Im Vergleich dazu wird für denselben Zeitraum in den USA ein Anstieg der Mittelschicht von 31 % auf 33 % erwartet. Auf die gleiche Weise wie sich diese Volkswirtschaften weiterentwickeln, erwarten wir, dass das Anwachsen der Mittelschicht zu einem erheblichen Anstieg von Ermessensausgaben der Konsumenten führen wird.
  • #4 Die Handelsstrukturen im Offline-Bereich sind in vielen unserer Zielmärkte unterentwickelt. Während beispielsweise im asiatisch-pazifischen Raum mehr als 90.000 Menschen auf eine Verkaufsstelle im Einzelhandel kommen, sind es in den USA lediglich 1.200 Menschen. Dadurch ergibt sich für uns die Chance, einen Onlinehandelsmarkt zu schaffen, bevor sich Offline-Infrastrukturen entwickeln können, was es unseren Kunden ermöglichen wird, die Entwicklung physischer Handelsstrukturen zu überspringen. Der begrenzte Offline-Wettbewerb versetzt E-Commerce-Unternehmen in die Lage, schneller zu wachsen und einen größeren Anteil an Konsumentenausgaben abzuschöpfen als E-Commerce-Unternehmen, die in Märkten mit erheblichem OfflineWettbewerb aktiv sind, wie beispielsweise in den USA.

Diese Punkte habe ich direkt dem Börsenprospekt entnommen und nur leicht gekürzt. Grundsätzlich sind diese Trends enorm beeindruckend, aber sie erklären im Grunde nur, warum es für Rocket sinnvoll ist, in den Zielländern aktiv zu sein. Sie erklären nicht, warum gerade Rocket das dortige Wachstum für sich besser nutzen kann als der Wettbewerb. Das wäre mE nur dann der Fall, wenn Rocket bereits marktführende Positionen in einzelnen Branchen besetzt, was aufgrund der frühen Marktphase aber auch noch nicht garantiert, dass dadurch die Marktführerschaft langfristig sicherzustellen ist. Zur Verteidigung von Rocket muss man auch anmerken, dass sie das Prospekt nicht dafür nutzen können, alle Trends/Strategien der Beteiligungen zusammenzufassen.

Konkreter wird es da im Finanzteil, in dem es heißt:  „Die Emittentin beabsichtigt derzeit, alle verfügbaren Mittel und zukünftigen Erträge, sofern vorhanden, zurückzuhalten, um ihren Unternehmen mehr Eigenkapital zur Verfügung zu stellen, ihre Geschäftstätigkeit zu unterstützen und diese in die Lage zu versetzen, wachsen zu können. Die Emittentin plant gegenwärtig nicht, in absehbarer Zukunft Dividenden zu zahlen.“

Kein Geld aus Dividenden also. Welche Risiken sieht Rocket dann für den Erfolg des Unterfangens? Die aus meiner Sicht spannendsten sind:

  1. Wir sind zu einer großen Unternehmensorganisation mit einer erheblichen Anzahl von Unternehmen angewachsen, die in erster Linie in drei Kernbereichen in 116 Ländern aktiv ist. Es besteht keine Garantie, dass wir unsere bisherigen Wachstumsraten aufrechterhalten können oder dass wir weiterhin in der Lage sind, Wachstum zu schaffen, einschließlich aufgrund gestiegenen Wettbewerbs
  2. Unsere Geschäftstätigkeit und unser Wachstum könnten beeinträchtigt oder beendet werden, wenn es uns nicht gelingt, zusätzliches Eigenkapital zu beschaffen oder Finanzierungsmittel zu günstigen Bedingungen aufzunehmen
  3. Die Emittentin wurde von Oliver Samwer, dem derzeitigen Vorstandsvorsitzenden der Emittentin, mitgegründet und ist weiterhin auf seine Führung angewiesen. Interessenkonflikte zwischen Oliver Samwer und uns können entstehen, und es kann keine Garantie dafür übernommen werden, dass Oliver Samwer uns weiterhin seine Zeit und seinen Arbeitseinsatz widmet. […] If we were to lose the services of Oliver Samwer, there is no assurance that we will be able to adequately replace his contribution

Wenn ich bei Workshops über Rocket diskutiere und erklären muss warum Rocket steht wo sie stehen, dann sage ich meistens: „Sie wachsen überall extrem schnell, haben Zugriff auf viel Kapital und einen extrem starken Chef mit Oliver Samwer.“ Es freut mich, wenn Rocket selbst das auch so sieht, allerdings bekomme ich schon ein Magengrummeln, wenn ich überlege was passiert, wenn nur eine dieser drei Risiken tatsächlich real wird. Die Kapitalversorgung der nächsten 12-24 Monate kann sicherlich über den Börsengang sichergestellt werden, aber die Wachstumsrate kann kaum noch steigen, außer die Ausgaben werden massiv gesteigert, und die Abhängigkeit von Oliver Samwer ist erschreckend. Es muss schon sehr viel zusammenpassen, damit die Geschichte so weitererzählt werden kann. Die aktuelle Lage am Finanzmarkt gehört sicherlich dazu. Große Investoren suchen händeringend nach Anlagemöglichkeiten, aber es gibt kaum etwas. In diesem Umfeld kommt Rocket gerade recht. In Summe wird man aus dem Prospekt bezüglich der Rocket Assets und der Gesamtstrategie nicht wirklich schlau, weshalb sich ein Blick auf die „proven winners“ lohnt.

Proven Winners: Groß und …. einfach nur groß

„Die proven winners sind unsere größten und am weitesten entwickelten Unternehmen. Sie haben eine Bewertung in der letzten Finanzierungsrunde von mehr als € 100 Mio. und gehen ihrem Geschäft seit zwei Jahren oder länger nach oder haben mehr als € 50 Mio. Umsatz. Elf unserer Unternehmen zählen zu dieser Kategorie.“

Zu Rocket gehören natürlich noch viel mehr Unternehmen, allerdings gibt Rocket zu diesen keine/kaum Infos raus. Lediglich zu vier „emerging stars“ gibt es noch ein paar Infos. Diese Begrifflichkeiten sind schon erstaunlich, weil keines der Unternehmen Gewinne generiert und diese Strategie immer wieder damit erklärt wird, dass a) Wachstum Geld kostet und b) erst nach 7-9 Jahren die Profitabilität angestrebt wird. Ich wage zu bezweifeln, dass diese Geschichte noch lange erzählt werden kann.

Die nachfolgenden Werte sind alle dem Börsenprospekt entnommen. Umrechnungskurse vom 28.09.2014.

Unternehmen MODELL Umsatz
(EURO)
EBITDA
(negativ)
Reinverlust
(Basis 2013)
Proven Winners-  Angaben für 2013
Dafiti Fashion 136,58 66,87 0,80
Lamoda Fashion 103,64 38,66 40,10
Zalora Fashion 68,90 68,30 71,10
Jabong Fashion 56,32 32,00 37,90
Namshi Fashion 11,42 10,84 10,40
Lazada Universalist 56,80 50,70 51,80
Linio Universalist 47,90 34,10 35,90
Jumia Fashion 29,00 33,60 35,10
Westwing Möbel 111,40 39,50 41,50
Home24 Möbel 92,80 37,90 41,80
Hellofresh Lebensmittel – Abo 14,20 5,20 5,40
Emerging Stars-  Angaben für 2013
CupoNation Couponing 3,0
Lendico P2P Lending 3,2
Paymill Payment 4,7
Zencap B2B Kredite 0,0

Diese Zahlen sind sehr spannend, allerdings vermisse ich in der Liste Wimdu, die laut Definition auch zu den Proven Winners gehören müssten (Alter, Bewertung…).  Mit 835.000 vermittelten Übernachtungen im ersten Halbjahr 2014 scheinbar eine relevante Größe im Markt, allerdings vermittelt der größte Wettbewerber AirBnB das mittlerweile in nur zwei Nächten und ist damit ca. 100x größer. Game Over, oder Gesamtsieger in den Rocket Märkten? Dazu erfährt man im Prospekt leider nichts.

Eigentlich wollte ich an dieser Stelle eine Kurzanalyse für jeden Proven Winner machen, aber das sprengt leider den Rahmen. Es ist aber für jeden ernsthaften Interessenten der Rocket Aktie eine zwingende Übung, weil die zukünftige Entwicklung dieser Unternehmen die Kursentwicklung bestimmen werden – und weil allesamt mehr oder weniger klassische E-Commerce Unternehmen sind, ist diese Übung sogar durchaus machbar. Die folgenden Fragen sollte man sich zu jedem der Unternehmen stellen:

  • Wie hoch ist der noch zu erwartende Kapitaleinsatz bis zum Break Even?
  • Wie treu sind die Kunden in den einzelnen Modellen? (Treue Kunden = höhere Marge)
  • Wie groß ist die Chance für die einzelnen Modelle, eine nachhaltige Positionierung zu erreichen? (Vorbild Amazon)

Wer sich ein wenig im Markt auskennt, der dürfte erkennen, dass die meisten dieser Modelle nur bei erheblichen Umsatzgrößen Geld verdienen können und bis zur Erreichung dieser Grenze extrem viel Geld benötigen. In saturierten Märkten wie Europa ist es nicht ungewöhnlich, dass für die Erreichung eines Umsatzniveaus von 500 Mio. Euro in wettbewerbsintensiven Branchen ca. 300-600 Mio. Euro investiert werden müssen. In den Rocket Märkten ist das ggf. etwas günstiger zu haben, aber alleine die proven winners brauchen noch viele viele hundert Mio. Euro Kapital, um in relevante Umsatzregionen vorstoßen zu können und abgesehen von Hellofresh (Abomodell) und Westwing (Clubmodell) weisen keine der Modelle auch nur ansatzweise vielversprechende Kundenbindungselemente auf. Diese Modelle können nur dann funktionieren, wenn sie in ihrem Markt auch Marktführer bleiben und das wird auf lange Sicht viel Geld kosten.


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Die einzelnen Modelle zu kritisieren bringt daher auch gar nichts. Ich würde einfach mal voraussetzen, dass Rocket in den Zielmärkten die Führungsposition bereits inne hat und diese mit genug Geld verteidigen kann. Investoren sollten sich nun fragen, ob sie daran glauben, dass Rocket auch in Zukunft genug Geld besorgen kann. Das Geld aus dem Börsengang ist bei den Zielen von Rocket nur ein Tropfen auf dem heißen Stein und im E-Commerce wird es bei den Lame Commerce Geschäftsmodellen meist nur einen Gewinner geben. Heißt: Es gibt keinen Plan B. Zweiter werden hilft nichts. Man kann nicht den Stecker ziehen und auf Profit steuern.

Alleine die Angaben zu Home24 und die Rücksprachen mit Wettbewerbern und Marktinsidern geben viele „Denkanstöße“. Im Prospekt heißt es zu Home 24:

As of July 2014, the customer base reached 1,000,000 customers, and is rapidly expanding. Home24 is able to show profitable customer cohorts on first purchase, a result of strong unit economics, high basket size, relatively low returns and an efficient marketing mix. The rapidly growing customer base is seen as a significant asset of the company, providing profitable loyalty effects over the customer lifetime. More than 30% of Home24’s European traffic is generated on its proprietary mobile and tablet sites. Home24 believes that it distinguishes itself not only by its wide assortment, but also by the degree of product availability and the quality of its fulfillment and customer service as a result of Home24 controlling all relevant aspects of its inventory infrastructure and its global and hard-to-replicate sourcing setup. Home24 believes that its fulfillment and customer service are best in class. Through its differentiated inventory and logistics model, combining four different fulfillment channels (warehouse, cross docking, dropship and partner program) via all relevant logistics players, Home24 seeks to minimize inventory risks while at the same time growing the business through its negative cash cycle without investments into working capital.

Die große Kundenbasis hatte schon Anton Schlecker als Asset betrachtet. Home 24 kommt nicht vom Fleck und hofft langfristig auf den Zalando Effekt. Wer in Rocket investiert, der sollte also auch daran glauben. Geneigte Kassenzone Leser gehören wahrscheinlich nicht dazu.

Gut oder schlecht?

Mich hat das Lesen des Prospekts ehrlich gesagt kaum schlauer gemacht. Wenn mir jemand erklären kann, wie Rocket durch den Börsengang in Zukunft noch schneller noch mehr Geld einsammeln kann, dann fände ich das extrem spannend. Sollte der Börsengang die mittelfristig beste Möglichkeit gewesen sein, um Geld für die Beteiligungen zu sourcen, dann halte ich das Thema aufgrund des E-Commerce Fokus für schwierig. Die Finanzthemen (siehe emerging stars) sind noch zu jung und kaum zu bewerten und die einzelnen E-Commerce Geschäftsmodelle sehe ich naturgemäß eher kritisch – hier fehlt mir die Fantasie, wie Mega-Langweiler á la Lazada langfristig die Kunden binden sollen. Auch in diesem Markt werden Alibaba & Co. noch ordentlich für Wirbel sorgen. Warum sollten die Kunden dann am nächsten Tag noch bei Lazada kaufen? Wer weiß, vielleicht ist der wirkliche Schatz gar nicht bei den proven winners zu suchen, sondern in einer der vielen gebündelten Beteiligungen. Keiner weiß es – wahrscheinlich nicht mal Rocket selber.

Wenn ich nun meinen Pessimismus für langweilige E-Commerce Modelle mal außen vor lasse, wie steht dann der Rest von Rocket dar? Es gibt keine vergleichbare Struktur weltweit. Das Gründerteam hat Einzigartiges geschafft und wenn Oliver Samwer an Bord bleibt und weiterhin genug Geld in das Konstrukt fließt, dann gibt es für das Team von Rocket noch unzählige Märkte und Nischen zu erobern. Respekt dafür! Und je stärker die Märkte getrieben sind, desto stärker müssen die betroffenen Unternehmen ihre Strukturen anpassen. Was natürlich super für unser neues Projekt Cryllo ist, was seine Ursprünge ja auch im Rocket Umfeld hat.

Update: Heute morgen hat auch noch Dirk Elsner vom Blick Log seine Sicht auf den Börsengang beschrieben und kommt zu einem spannenden Fazit:

Aber soweit ich das überblicke, ist die Aktie von Rocket Internet eine der wenigen Möglichkeiten, in positive “Schwarze Schwäne” zu investieren. Ginge es nur nach den reinen betriebswirtschaftlichen Daten, ist die Aktie viel zu teuer, zumal die Beteiligungsunternehmen konsolidiert in der Rocket Bilanz Verluste machen.  Aber mit der Aktie erwirbt man eine sehr lange laufende Option auf Chancen der Beteiligungsunternehmen. Das Geschäftsmodell von Rocket Internet basiert auf Streuung der Investitionen und hoher “Volatiltiät” der investierten Objekte. Ich sehe derzeit keine andere Aktie, bei der so etwas möglich ist.

Dieser Eintrag wurde veröffentlicht in Geschäftsmodelle, Strategie von Alexander Graf. Permanenter Link des Eintrags.

Über Alexander Graf

Alexander Graf ist Geschäftsführer von Spryker Systems, einem Joint Venture, das er im November 2014 zusammen mit Nils Seebach und Project A Ventures gegründet hat. Er verantwortet das Business Development und die Strategie des Technologie-Anbieters mit Sitz in Hamburg. Er ist zudem Gründer des größten europäischen Netzwerkes für digitale Unternehmer eTribes. Sein neues E-Commerce Buch wurde schon über 2.000x verkauft. Auf über 300 Seiten erklären Alexander Graf und Holger Schneider darin alle wichtigen Zusammenhänge zu Marktanalysen, Geschäftsmodellen und Strategien im E-Commerce. Er kann als Speaker und/oder Pausenclown gebucht werden. alexander.graf@etribes.de || Tel: +49 (40) 3289 29690

15 Gedanken zu “Rocket Internet: Proven Winners vs. Reality

  1. irgendwie beruhigend, dass Du auch nicht weitergekommen bist. Etwas Nichtssagenderes hat man selten gelesen.

    Kurios ist zudem, dass interne Rocket-Unterlagen kursieren, die um einiges konkreter sind. Die dort skizzierten Pläne werden aber im Prospekt allenfalls angedeutet. Mal sehen, ob sie damit irgendwann rausrücken.

    Den Anlegern, die zum Börsengang einsteigen, scheint also entweder die wolkige Variante zu reichen, oder sie wurden auf der Roadshow mit weiterführenden Informationen versorgt.

    Öffentlich verfügbar ist ja leider noch keine der Roadshow-Präsentationen.

    • In der Tat extrem schwierig. Ich habe mir auch die anderen Unterlagen der IPO Seite angeschaut, aber aufgrund der starken Mischung der Darstellung (ohne Gewähr!) kann man ja noch nicht mal die einzelnen Unternehmen sauber bewerten. Die Fußnoten tun da ihren Teil dazu. Wer kann das denn noch lesen und entsprechend verstehen?

      Auch bei den anderen Unterlagen mit konkreteren Visionen bleibt die grundlegende Frage bestehen: Woher kommt in Zukunft das notwendige Geld? Ohne externes Geld funktioniert das Rocket System nicht. Rendite aus den eigenen Beteiligungen zu generieren wäre Wunschdenken und für Wachstum braucht man externes Geld. Der Markt wird kompetitiver (steht ja auch im Prospectus) und das bedeutet, dass man vergleichsweise mehr Geld braucht, um zum Zielumsatz zu gelangen.

      Ich kann mir nicht vorstellen, dass man in den Roadshow Präsentationen etwas anderes erzählt hat.

  2. Wie wärs damit: Rocket Internet als E-Commerce Wettbüro, das wär doch was oder auf E-Commerce deutsch ein „Marktplatz für E-Commerce Wetten“ oder auch ein „Venture Capital Management Hedge Fonds“.
    Hmm .. da gefällt mir doch E-Commerce Wettbüro doch noch besser.

  3. Was ist denn mit dem frischen Kapital, das der Rocket Internet AG aus „Verkäufen“ Ihrer „Proven Winners“ zulaufen wird…?!
    Und was ist mit Auftraggebern bzw. strategischen Investoren die Rocket „nur“ als Dienstleister nutzen würden wollen und Aufträge mit entsprechendem Startbudget für das jeweilige Projekt ausstatten…?!

    • Nehmen wir mal an Home24 wird verkauft, oder sonst irgendwie veräußert. Dann müsste doch der Kaufpreis schon im Aktienkurs eingepreist sein, oder? Schon jetzt gibt es einen 2-3 fachen Aufschlag auf die letzten Finanzierungsrunden, was mE sehr viel ist. Nehmen wir mal an Rocket ist 6 Mrd. wert und sie verkaufen Home24 heute zum Preis von 500 Mio. Das ändert an der Rocket Bewertung erst einmal nichts. Das Geld brauchen sie ja dann, um die anderen Beteiligungen weiter zu finanzieren, deren Wert ja auch schon im Börsenpreis enthalten ist. Oder nicht?

      Das Dienstleistungsmodell sehe ich nur auf dem Papier. In der Realität wird es zu massiven Konflikten bei solchen Deals kommen, weil die Ziele kaum zu vereinheitlichen sind.

      • Auf den Aktienkurs bzw. auf die Bewertung von Rocket Internet sollte dieses Nullsummenspiel einer Veräußerung theoretisch keine positiven Effekte haben – wie gesagt, theoretisch.
        Die sehr realen 500M hingegen können jetzt ganz konkret zusätzlich (!) zu den durch IPO generierten Erträge für das beste Pferd im Stall eingesetzt werden und so den Gesamtwert von Rocket steigern…

        Die Probleme bei der „Vereinheitlichung von Zielen“ in der Dienstleisterrolle kann ich Mangels Wissen nicht nachvollziehen. Frage mich aber, was es bei dem Ziel „Wachstum“ bzw. „Marktanteile steigern“ zu vereinheitlichen gilt…?!

  4. So wie ich Rocket Internet bisher von ganz weit weg und außen gesehen habe, handelt es sich im Kern um ein exit-getriebenes Konstrukt. Das würde bedeuten, dass alle Portfolio-Unternehmen grundsätzlich käuflich sind.
    Wie schon in der Vergangenheit oft genug geschehen, mag der Tag kommen, da einer der großen Player der Welt in einen Markt eintreten möchte und den leichten Weg geht, nämlich ein Rocket-Geschäft zu kaufen und durch sich selbst zu ersetzen (Beispiele brauche ich dazu wohl nicht zu nennen…?).

    Ob man allerdings mit dieser Perspektive deren Aktien kaufen muss/soll, steht auf einem ganz anderen Blatt. Ich persönlich werde es nicht tun. Ich erwarte eher den Facebook-Effekt (übrigens auch bei Zalando): Börse, Öffentlichkeit und Unternehmen müssen sich zusammenraufen und dann kann es bergauf gehen. Wohl dem, der diesen Zeitpunkt abpasst 🙂 Auch hierzu eine Prognose: Bevor die Haltefrist der Alteigentümer nicht deutlich überschritten ist, wird dieser Zeitpunkt nicht eintreten.

  5. Mir geht es absolut genauso. Und mir fehlt auch das Futter hinter den einzelnen Strategie-Punkten. Bspw. gleich bei #1 bzgl. der steigenden Smartphone-Durchdringung. Denn mir ist keine Rocket-Company bekannt, die sich genau diesem Thema (und auch dem damit verbundenen Internet der Dinge) mit einem entsprechenden Geschäftsmodell widmet… Alte eCommerce-Geschäftsmodelle gibt es in dem Portfolio zuhauf – aber mir fehlen zukunftsorientierte neue Geschäftsmodelle, die sich genau diesen Zukunftsthemen widmen…

  6. Pingback: Zalando: Next Big Thing oder Next Karstadt? | Kassenzone

  7. Danke für den Artikel, Alex.
    Ich möchte gerne auf die folgenden Punkte in deiner Analyse näher eingehen:

    1) Dein Projekt Cryllo im Rocket Kontext

    2) Dirk Elsners (Blick Log) Fazit

    3) Einordnung (der Sinnhaftigkeit & Bedeutung) eines Börsenprospekts und Erwartung an dessen Inhalt

    Bevor ich das tue, zwecks Einordnung allerdings ein kurzer..

    …Disclaimer:

    A) Ich habe mir den Prospekt selbst (noch) nicht Seite für Seite zu Gemüte geführt, ihn aber durchaus schon etwas genauer überflogen und bin somit mit den Inhalten „oberflächlich“ vertraut. – natürlich v.a. mit den tollen, bunten Grafiken / Charts. 😉

    B) Wir sind mit Point Nine Capital bei dem ein oder anderen Rocket Internet-Portfolio-Unternehmen investiert u.a. bei WestWing (die in deiner Analyse ja noch verhältnismäßig gut wegkommen).

    C) Ich habe mehrere Jahre für Naspers (www.naspers.com) gearbeitet, die sich bereits seit längerer Zeit (erfolgreich) in vielen der Regionen und Bereiche (Geschäftsmodelle) bewegen, auf die sich nun auch Rocket Internet fokussiert.

    D) Ich stehe weder Rocket Internet besonders nahe, noch habe ich persönlich Aktien von Rocket Internet oder irgendeinem verbunden Unternehmen. Meine Kommentare sind also ausdrücklich nicht wertend ggü. Rocket Internet zu sehen.

    Nun zu den o.g. Punkten…

    Ad 1)
    Ich lese aus deiner Analyse ein kritische bzw. negative Grundhaltung gegenüber „langweiligen“ Ecommerce-Konzepten heraus (wie auch bereits zuvor auf Kassenzone – die ich im Übrigen auch größtenteils teile) – wenn ich Cryllo bis dato richtig verstehe, wollt ihr damit ja nun anderen Händlern, die u.a. auch durch Rocket unter Druck stehen, helfen ähnlich „langweilige“ bzw. Lame Ecommerce-Modelle umzusetzen – oder, verstehe ich da etwas falsch? Wie ordnest du selbst das ein bzw. wie seht ihr selbst das?

    Ad 2)
    Kurze, oberflächliche (und nicht allumfassende) Erklärung des Geschäftsmodells eines Inkubators / Company Builders, wie ich ihn sehe:

    – (Neue) Geschäftsmodelle / -ideen mit überschaubaren eigenen Mittel (schnell) starten und am Markt testen

    – Zu Beginn eine große Mehrheit der Anteile der Firma halten – i.d.R. „gecastete“ Gründer also angeheurerte Gründer-Manager, keine „Gründer“ i.e.S.

    – Nach überstandenem Markt-Test, schnelle Skalierung und Expansion der Modelle vornehmlich mit dem Geld externer Investoren (v.a. VC- und andere Fonds, strategische Investoren)

    – Nach einer Phase von ca. 5-10 Jahren die Firma erfolgreich an einen strategischen Investor veräußern oder anderweitig einen „Exit“ über einen IPO erzielen

    Zudem wird Rocket selbst über die Zeit immer stärker verwässert und die Rolle von externen Investoren nimmt stetig zu, sodass nach einer gewissen Zeit Rocket oft deutlich unter einen kontrollierenden Mehrheitsanteil (<50%) rutscht (siehe Zalando bevor die Anteile geswapped wurden etc).

    In dieser Hinsicht ähnelt das Modell also dem eines "klassischen" VC-Fonds (daher auch die Bereitschaft Verluste über längere Zeit zu schreiben; wohlwissend, wie mehrere Studien aufgezeigt haben, dass es im "Tech"-Bereich – wie wir alle wissen – im Durchschnitt 7-9 Jahre dauert eine Firma aufzubauen und erfolgreich zu veräußern bzw. einen Exit zu generieren).

    Es macht meines Erachtens aber KEINEN Sinn zu versuchen, an sich illiquide Assets (Anteile an nicht börsennotierten, privaten Kapitalgesellschaften), die mit einem mittel- bis langfristigen Investment-Horizont angelegt wurden, kurzfristig (!) handelbar zu machen. Auch zu diesem Thema gibt es mehrere offizielle Studien, die belegen, dass historisch "Listed Private Equity" oder "Listed Venture Capital" nie funktioniert haben und immer mit einem hohen Discount zum Net Asset Value gehandelt werden (und zudem i.d.R. ihre Aktien selbst eine sehr geringe Liquidität aufweisen). Es erschließt sich mir somit auch nicht, was Dirk E. in diesem Zusammenhang mit "hoher Volatilität" meint.
    Ich halte den Kommentar von Dirk E. für missverständlich bzw. falsch und sehe das ganze aus dieser Perspektive kritischer: Rocket wird immer wieder das Problem haben mit noch recht jungen Firmen, deren Wert (Fair Market Value) im Grunde nur über Finanzierungsrunden mit externen Investoren "objektiv" bestimmt werden kann, und diese eben NICHT regelmässig quartalsweise stattfinden (auch wenne s für manche Rocket Firman fast schon zuträfe), die Firmen sich aber durchaus weiterentwickeln (und lange Verluste schreiben – aus strategischem Kalkül heraus).

    Ad 3)
    Die Inhalte für den Prospekt werden meines – beschränkten – Finanzmarkt-Wissens nach größtenteils von der jeweiligen Börse und entsprechend der dort gültigen Finanzmarkt-Regularien sowie des Transparenz-Levels (Entry-, Prime-Standard etc.) festgelegt (Nils kann dazu sicherlich mehr sagen). Ich würde NICHT erwarten, dass es aus strategischen Gesichtspunkten den Erwartungen von Branchen-Insidern (zu denen ich dich zählen würde) gerecht werden kann. Ich denke, genau solche Punkte ergeben sich i.d.R. aus der direkten Interaktion mit dem Management (bei Road Shows etc.) und werden auch bewusst nicht in einem Prospekt detailreich ausgeführt – ansonsten könnte Rocket seinen Business- bzw. Strategie-Plan auch direkt an eBay, Amazon, Alibaba, Naspers, Axel Springer usw. schicken. Vor dem Hintergrund, dass es sich um einen Inkubator / Company Builder handelt, macht es auch Sinn eben genau KEINE weiteren Details zu noch sehr jungen / neuen Geschäftsbereichen zur Verfügung zu stellen, um der (potentiellen) Konkurrenz nicht unnötigerweise entscheidende Informationen auf dem Tablett zu servieren.

    Ich möchte an dieser Stelle im Übrigen noch auf den vermutlich einzigen deutschen Venture Capital Fonds, nämlich Holtzbrinck Ventures, hinweisen, der signifikant an den beiden größten deutschen "Tech"-IPOs der letzten 10 (?) Jahre beteiligt ist. Über Groupon/CityDeal hinaus scheint sich HVs starker Fokus auf Rocket Internet bzw. die Samwer-Brüder also auszuzahlen! Hut ab dafür (soweit ich überhaupt dazu befugt bin, meine Hut ziehen zu dürfen)!

    • Hi – zu #2 & #3 muss Dirk eine Antwort finden. Die Anmerkungen finde ich aber sehr valide. Zum Projekt Cryllo liegst du aber nicht ganz richtig. Wir stellen ja „nur“ ein Framework zur Verfügung, dass den Aufbau und die Skalierung transaktionaler Geschäftsmodelle schneller & effizienter macht. Natürlich kann man damit auch Lame Commerce Modelle bauen (Tirendo gehört dazu), aber das hängt ja von der Branche und vom Anwendungszweck ab. Denke mal eher aus Enterprise Sicht. Wenn du der IT Leiter einer Versicherung bist und weißt, dass du in den nächsten 24 Monaten 5 neue Modelle aufbauen sollst, die irgendwie stärker mit dem Internet verbandelt sind als die „alten“ Modelle. Was machst du? Würdest du Hybris einkaufen?

      • Ok, das macht Sinn bzw. verstehe nun besser, wie ihr das Thema angehen wollt. Bin gespannt, wie ihr diesbzgl. weitermacht – viel Erfolg dabei!

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